Статья посвящена совершенствованию разработки успешного инвестирования активов Единого Накопительного Пенсионного Фонда, его дальнейшего развития с минимизацией риска и повышения конкурентоспособности на примере зарубежного опыта специфики деятельности накопительных пенсионных фондов.
Поскольку система ЕНПФ в Казахстане находиться на начальной стадии своего развития, обратимся к мировому опыту инвестиционной деятельности пенсионных фондов.
Как уже отмечалось, накопительная пенсионная система получило широкое распространение в ряде зарубежных стран. За многолетний период существования пенсионные фонды зарекомендовали себя как крупные институциональные инвесторы, активы которых служат важным источником финансирования инвестиционных программ. Поэтому представляется интересным рассмотреть отдельные моменты функционирования накопительной пенсионной системы в аспекте их инвестиционной политики. Проанализируем механизм инвестирования пенсионных активов как с позиций взаимодействия с управляющей компанией (или самоинвестирования), так и с точки зрения наполнения инвестиционного портфеля активами.
Инвестирование активов пенсионного фонда может осуществляться самостоятельно (если это не запрещено законодательно – например, в Великобритании самоинвестирование ограниченно 5% общей величины активов фонда) и посредством передачи накопленных активов компании по управлению активами. При этом компания может быть сторонней организацией или созданной специально пенсионного фонда или его учредителями в целях инвестирования активов фонда.
В качестве компаний по управлению активами выступают банки, страховые компаний, добровольные пенсионные фонды, осуществляющие трастовую деятельность или управление по инвестированию пенсионными активами. Наибольшее распространение получили учреждения (как организованные самостоятельно, так и в качестве подразделений коммерческих банков или финансовых компаний).
Иногда активы фонда распределяются между несколькими компаниями по управлению пенсионными активами (что можно охарактеризовать как диверсификацию инвестиций по управляющим компаниям). Получаемый суммарный портфель менее чувствителен к результатам инвестиционной деятельности отдельной компании. В то же время существует практика создания фондов управления небольшими объемами активов. В этом случае основные проблемы, связанные с управлением незначительными по величине портфелями (диверсификация инвестиций, издержки управления) легко преодолеваются при участии в общем фонде.
Комиссионные вознаграждения за трастовые операций в большинстве случаев определяется на договорных началах, поскольку объем работы по управлению активами отдельных пенсионных фондов весьма различен, что затрудняет или даже делает невозможным установление ставок вознаграждения в законодательном порядке. При этом важно подчеркнуть что управление активами пенсионных фондов (особенно осуществляемое коммерческими банками) требует формирование дополнительных резервов для возмещения убытков.
Наибольшее распространение получили две схемы управления активами Накопительных пенсионных фондов: англо-американская (жесткий траст) и континентальная (свободный траст). Пенсионный фонд, действующий по англо- американский схеме, предоставляет компании только право инвестирования аккумулированных им средств, определение же инвестиционной политики – прерогатива накопительного пенсионного фонда. Континентальное схема управления не ограничивает деятельность компания по управлению активами пенсионных фондов, компания осуществляет как инвестирование активов, так и управление деятельностью фонда- в таком случае, как правило фонд и компания созданы в рамках единой финансово – промышленной группы. Как показывает мировой опыт, вторая схема более жизнеспособна: будучи взаимосвязанной с накопительным пенсионным фондом, компания материально заинтересована как в снижении издержек по управлению активами фонда, так и в прибыльном инвестировании средств.
Независимо от используемой схемы управления активами, как правило, инвестиционная деятельность контролируются корпорациями – учредителями пенсионных фондов. Последнее обычно вырабатывают стратегию, которой должны следовать фонды в своей деятельности, и осуществляют наблюдение за действиями управляющей компании по следующим позициям: задают соотношение между составными частями портфеля, определяют ликвидность портфеля в целом, минимальную доходность вложений, устанавливают предельный объем инвестирования в отдельные виды активов или одну отрасль промышленности, средний срок инвестирования, оговаривают величину компаний-эмитентов, в ценные бумаги которых направляются активы фондов и.т.д.
Интересной особенностью явилось то, что структура инвестиций НПФ зависит от типа управляющей компании. Так, страховые компании при управлении пенсионными активами предпочитают преимущественно финансовая инструменты, приносящие фиксированный доход (например, облигации, бумаги ипотечного банка). Трастовое управление отличается большим разнообразием составляющих портфеля и значительной долей долевых ценных бумаг, обеспечивающей получения дохода на смене их курса. Можно сказать, что трастовые управление обеспечивает более высокий доход, но при этом он подвергается и большему риску.
Мировой практикой выработано определенные стратегии управления портфелями инвестиций пенсионных фондов. Приведем особенности некоторых из них.
Так, стратегия «matchedfunding» (сбалансированная стратегия) стремиться к нейтрализаций ценового риска в портфеле сбалансированности активов и пассивов. Одна из особенностей «matchedfunding» - инвестиций в облигации на сумму долгосрочных и среднесрочных обязательств фонда: акций при описанной стратегий в большинстве своем имеют рейтинг выше ВАА или ВВВ, т.е. используются акции эмитентов высшей степени надежности. Такое наполнение портфеля дает гарантию выполнения обязательств перед участниками по выплатам – в этом преимущество «matchedfunding». В то же время эта стратегия, безусловно, ограничивает свободу действий управляющего и требует тщательного распределения средств (как правило в больших объемах) между объектами инвестирования, что повышает расходы по формированию портфеля.
Стратегия «projectivefunding»(перспективная стратегия) ориентирована на рост капитала и базируются на прогнозировании перспектив развития финансового рынка. Преимущество при выборе объектов инвестирования отдается ценным бумагам с растущей курсовой стоимостью. Описываемая стратегия позволяет компаниям по управлению пенсионными активами достаточно гибко подходить к формированию инвестиционного портфеля и извлекать выгоду из прогнозируемого состояния рынка и предполагаемой динамике ставки процента. В этой гибкости заключается ее основное достоинство по сравнению со сбалансированной стратегией.
Чаще всего при формировании своего портфеля пенсионные фонды использует обе стратегии одновременно.
В разных странах степень вмешательства государства в инвестиционную деятельность НПФ весьма различна. Так, в некоторых странах, где взята на вооружение концепция «prudenman» (благоразумного человека) и сделаны ставки на регулирующую силу самого рыночного механизма (США, Великобритания), государства сводит до минимума свое вмешательство. В частности, это проявляется в том, что, например в США по отношению к НПФ централизованно регулируется лишь лимит самоинвестирования, который для фондов с установленными размерами выплат составляет 10% от общего объема активов.
В Японии, Германии и ряде других стран Западной Европе степень государственного вмешательства гораздо выше. Так, в Японии и Германии, помимо 10 – процентного лимита самостоятельного инвестирования, для НПФ устанавливаются верхние ограничения объема инвестируемых средств на следующие виды активов: акции промышленных фирм, вложения в имущество, зарубежные инвестиции. В настоящее время эти лимиты составляют в Германии и Японии соответственно 20% и 30% по акциям, 5% и 20 % по имущественным инвестициям, 4% и 30% по зарубежным инвестициям. {1. 720 с.}
С целью стимулирования инвестиционной деятельности внутри страны могут устанавливаться ограничения на инвестиций за рубеж. Характер таких ограничений различен и зависит от состояния внутреннего инвестиционного рынка. В тех станах, где сумма национальных накоплений существенно превосходит возможности эффективного инвестирования внутри страны, лимиты на зарубежные инвестиции либо вообще не устанавливаются (например, в Великобритании. США), либо максимальный предел их достаточно высок (Япония). В странах, нуждающихся в притоках внутренних инвестиций, ограничения на инвестиции в иностранные активы достаточно жесткие (Германия) или носят запретительный характер – в Чехии, например, инвестиции НПФ за рубеж вообще запрещены законом.{2. с.26-28}
Как интересный факт можно отметить следующее: если в результате актуарной проверки обнаруживается большое превышение накоплений над обязательствами фонда, не предусмотренное правилами пенсионной программы, соответствующий государственный контролирующий орган (в Великобритании, например, Департамент налогов и сборов) может изъять часть излишков, или могут быть приняты решения: о повышений размеров выплаченной пенсии и соответствующей компенсации участникам, о временном приостановлении уплаты взносов, об объединении пенсионных фондов. Например, в США за период 2005 - 2010 гг. у 745 пенсионных фондов было изъято превышение активов над обязательствами по выплате пенсий в размере 17 млрд. долл.{3.c.17}
В силу инвестиционных ограничений, устанавливаемых государством, а также экономических, политических, исторических и прочих причин объективного и субъективного характера, структура инвестиционных портфелей пенсионных фондов в отдельных странах различен. Приведем некоторые примеры.
Законодательно установлено, что как минимум 15% активов НПФ Бельгии должны инвестировать в казначейские обязательства страны; объем инвестиций в другие финансовые инструменты ограничен. На практике инвестиции в государственные ценные бумаги составляют примерно 45% от общего объема инвестиций пенсионных фондов.
В Дании, согласно правилам инвестирования для пенсионных фондов и страховых компаний, предпочтение также отдается государственным ценным бумагам; немалая доля инвестиций приходиться на такие финансовые инструменты, как ценные бумаги ипотечного банка, ссуды, обеспеченные имуществом, банковские депозиты и.т.д. В настоящее время их доля в суммарном объеме инвестиций пенсионных фондов в стране составляет около 60%. Удельный вес долевых бумаг – менее 14% общих активов.
Аналогичная тенденция в распределении инвестиций наблюдается в пенсионных фондах Германии; так, 1992 году акции составили только 2,1% в суммарном инвестиционном портфеле, тогда как ценные бумаги, приносящие фиксированный доход – 58% от общих активов.
В Нидерландах инвестиционные правила менее строги, законодательные ограничения по инвестициям отсутствуют. Облигации и инвестиции в форме ссуд составляют значительную часть портфелей пенсионных фондов. Однако можно отметить тенденцию постепенного увеличения в последние годы доли инвестиций в корпоративные акции.
Пенсионными фондами Венгрии в государственных ценных бумагах размещено около 68% активов, банковские депозиты составляют 5%, акции 3%,облигации 4% другие направления инвестирования – 11%. Средства на банковских счетах составляют около 9% общей суммы активов пенсионных фондов.
В Великобритании при формировании НПФ портфелей инвестиций в последний годы предпочтения отдается инвестициям в финансовые инструменты с переменной ставкой процента: акции, индексируемые и гарантированные имуществом государственные ценные бумаги и.т.п.; активы с фиксированной ставкой процента менее распространены. В конце 2000 г. инвестиции британских пенсионных фондов в ценные бумаги с растущей курсовой стоимостью составляли 65% от общих активов, что значительно отличалось от структуры инвестиционных портфелей НПФ в других странах. Такую ситуацию можно объяснить действующим механизмом индексации средств на пенсионных счетах в соответствии с индексом инфляций НПФ Великобритании составила 16% (для сравнения: за тот же период уровень цен возрос в среднем на 5,6% доходы населения увеличилось на 8,2% ).
Инвестиции НПФ США отличаются высокой долей акций в общей структуре вложений -33% четверть общей суммы приходиться на облигации (в их числе и обязательства и государства). Следует отметить высокий удельный вес инвестиций в недвижимость- 20%.
Общий сводный анализ структуры инвестиционных портфелей НПФ позволяет сделать следующие выводы.
Доля ликвидных активов в совокупном объеме инвестированных средств весьма различна в разные годы по странам; например, 0,23 в Германии от общей суммы портфеля и 0,21 в Японии в 2005 г., 0,35 в Великобритании в 2008г., 0,9 и 0,92 в 2008 г. соответственно в США и Канаде. Следует отметить, что значения удельного веса активов носят изменчивый характер и неустойчивы. Объяснить такую ситуацию можно особенностями национальных финансовых рынков, спецификой деятельности НПФ и стратегиями управляющих компаний, определенной степенью «зрелости» фондов, соотношением между текущими поступлениями и текущими выплатами и.т.п.
Облигаций составляют значительную часть портфельных фондов Канады и США; в последнее время увеличились их доля в Японии и Германии. В США, где владение крупным пакетом облигаций поощряется законодательно, Канаде и Японии облигаций составляют сейчас порядка 40-60% портфелей пенсионных фондов, в Германии – в среднем 30%. В Великобритании же, напротив, доля облигаций резко падает, от 50% ранее до 20% всех активов в 2008 году. Учитывая механизм начисления дохода на пенсионные счета, можно легко объяснить такие различия в структуре инвестиций пенсионных активов: если в Канаде клиентам пенсионных фондов гарантирован номинальный доход, независимо от изменения индекса инфляции, то в Великобритании, как уже упоминалось ранее, предполагается индексация средств на пенсионных счетах как до, так и после наступления пенсионного возраста и начала выполнения обязательств НПФ по пенсионным выплатам, в соответствии с изменением общего уровня доходов населения. Поэтому в таком случае предпочтительны вложения большой части пенсионных активов в объекты с переменной ставкой дохода.
Различный удельный вес облигаций в суммарном инвестиционном портфеле пенсионных фондов разных стран можно объяснить также размером приносимого ими дохода: например, в Германии реальные доходы от инвестиций в облигации достаточно велики, в том числе отчасти именно по причине низкого и стабильного уровня инфляции, тогда как в других странах инвестиции НПФ в облигации малоэффективны. Увеличение до недавнего времени доля облигаций, главным образом государственных, в фондах Японии в известной мере отражало политику государства, в условиях которой институциональные инвесторы в обязательном порядке направляли определенный процент своих активов на покупку государственных обязательств. В то же время предпринятая в 1993 году в США попытка введения обязательного инвестирования в государственные ценные бумаги разница между текущими пенсионными активами и выплатами не получили поддержки как среди населения, так и среди экспертов.
Доля государственных облигаций в инвестициях пенсионных фондов значительно выросла во многих странах с середины 2000-х годов. Эту тенденцию можно объяснить увеличением объема государственного долга и национальных уровнях и ростом дохода по таким облигациям.
Доля акций (включая акции иностранных компаний) в общем объеме инвестиций ПФ возросла в последние годы в Канаде, Великобритании, в меньшей степени в Японии и Германии (в связи с уже упомянутыми ограничениями). Законы, ограничивающие владение долевыми ценными бумагами, в большинстве своем не затрагивают инвестиции пенсионных фондов. Так, в США пенсионным фондам разрешено инвестировать активы только в бумаги наивысшей категории надежности - ААА и АА по рейтингу S&P. Использование средств пенсионных фондов в деятельности компании – учредителя фонда также ограничено. {4.c.45}
В большинстве стран активы фондов в основном инвестируется в национальную экономику. Однако есть и исключения, которые частично можно объяснить необходимостью значительной диверсификации портфеля, частично – ограниченностью национального рынка ценных бумаг. Например, пенсионные фонды Великобритании. Голландии, Бельгии и Ирландии от 20 до 40% своих активов инвестируют за рубежом. {5.c.23}
Вклады в иностранные активы в 2000- е годы увеличились в Великобритании в Японии. В обеих странах этот рост последовал за отменой государственного контроля за обменом валюты при валютных поступлениях, в связи с чем повысилась привлекательность инвестиций в иностранные активы. В Японии, где вложения в иностранные инвестиции ограничивались в нормативном порядке, в связи с отменой ограничений в 90-е годы также заметен рост доли таких вложений. В Германии и Канаде, напротив, именно по причине законодательных ограничений доля таких инвестиций остается незначительной и неизменной в течение длительного промежутка времени. Между тем вложения капитала в различные предприятия за рубежом дают управляющим активами пенсионных фондов возможность лучшего выбора между риском и доходам, а также влияют на эффективность международных рынков капитала.
Проведенный анализ структуры инвестиционных портфелей НПФ позволяет сделать вывод о том, что для большинства зарубежных пенсионных фондов характерна относительная стабильность структуры инвестиций, которая в свою очередь может быть объяснена постоянством целей пенсионных фондов как социально – финансовых институтов. Также нужно отметить, что специфика деятельности НПФ как финансового посредника социальной направленности накладывает свой отпечаток на его инвестиционную деятельность, в связи с чем отличительной целевой направленностью размещения активов пенсионных фондов является стремление сохранить привлеченные средства и защитить их от инфляции. Поэтому предпочтения при инвестировании отдается мало рисковым и средним по доходности инструментам. Венчурные инвестиции, как правило, незначительны, что придает инвестиционным стратегиям НПФ консервативную или умеренную направленность(в зависимости от особенностей функционирования конкретного фонда).
Таким образом, различия в структуре инвестиционных портфелей и предпочтения тех или иных инструментов обусловлены, как правило, законодательными требованиями, особенностями деятельности пенсионных фондов в отдельно взятой стране, состоянием национального финансового рынка, индивидуальной технологией функционирования конкретных пенсионных фондов.
Список литературы:
- Блауг М. Экономическая мысль в ретроспективе / пер. с англ. 4 изд-е. - М.: Дело ЛТД, 1994. - 720 с.
- Поляк Ю., Черемных С. Что видно с Карлова моста (заметки и впечатления о чешских НПФ) «Пенсионные фонды», 2001, №2, с.26-28.
- Мачульская Е.Е. Негосударственные формы обеспечения в зарубежных странах – М., 2005, с.17
- Tutti L., Tutti S. Financial Aspect of pension Business – L., 2008., 45.
- Cooper W. Europe Pension Reform – Institutional Investor, October ,p.23