Оценка эффективности и риска стратегической реструктуризации компаний в условиях Казахстана

Реструктуризация компании (TOrporate re­structuring) определяется в современной эконо­мической литературе как «процесс пересмотра и изменения отношений по поводу обязательств, требований, контрактов, претензий и обещаний как в письменной, так и в устной форме, в ко­торый компания вступает с целью создания и/ или сохранения стоимости» [1,c.35], измене­ние в бизнес-процессах предприятия, которые не являются частью повседневного делового цикла и направлены на увеличение стоимости бизнеса [2].

Такое понимание реструктуризации основа­но на стоимостном подходе к управлению ком­панией - концепции управления стоимостью компании (value based management). Из этой концепции следует, что реструктуризация - один из основных механизмов развития компаний, по­стоянный и непрерывный процесс ее изменения [3]. Выбор методов реструктуризации определя­ется в зависимости от стратегии, целей и состо­яния компании.

Если компания нуждается в проведении опе­ративной реструктуризации, то могут быть изме­нены, например, структуры:

  • -  имущественного комплекса (сдача в аренду, консервация, ликвидация, списание активов, их реализация);
  • -  кредиторской задолженности (признание за­долженности недействительной, отсрочка или рассрочка долга с последующим погашением, погашение задолженности с минимальными из­держками, выкуп прав требований к кредитору с последующим предъявлением требований и др.);
  • -  дебиторской задолженности (погашение за­долженности с получением максимального эко­номического эффекта, признание задолженности недействительной, различные формы увольне­ния или сокращения численности сотрудников) [1, с.64].

Если же компания уже добилась достаточно высокого уровня операционной эффективности, она переходит к стратегической реструктуриза­ции - совершенствует структуру бизнес-портфе­ля компании [4].

Этого можно достичь либо за счет удаления тех направлений, которые не являются ключевы­ми для будущего компании, либо за счет укре­пления стратегически важных для компании направлений путем приобретения новых видов бизнеса [5] - основным механизмом стратеги­ческой реструктуризации являются сделки сли­яния /поглощения [6].

Проведенный нами анализ сделок слияния (поглощения) в условиях Казахстана показал, что стандартного набора критериев, применя­емых для анализа эффективности инвестиций (расчет увеличения стоимости компании мето­дом дисконтированных денежных потоков), со­вершенно недостаточно. Прежде всего, потому что в наших условиях текущая рыночная стои­мость компании (капитализация) очень редко от­ражает реальную стоимость ее бизнеса. К тому же под стоимостью бизнеса у нас также понима­ется стоимость компании с точки зрения отрас­левого инвестора - однако стоимость компании крайне редко может быть определена по анало­гии, методом оценки стоимости создания анало­гичной бизнес-системы [7;8]).

Для оценки эффективности и рисков сделки слияния (поглощения) нами был предложен на­бор критериев, характеризующих прогнозные и фактические показатели с учетом используемых инструментария и подходов. Дело в том, что су­ществует три основных инструмента (и, соот­ветственно, три подхода) к совершению сделок слияния (поглощения) [9]:

  • Денежные средства.

В этом случае поглощающее предприятие предлагает акционерам приобретаемого пред­приятия определенную сумму денежных средств за каждую акцию приобретаемого предприятия.

  • Фиксированная стоимость акций.

Поглощающее предприятие может пред­ложить фиксированную стоимость акций. С гарантией зафиксировать стоимость акций, ко­торая будет заплачена за каждую акцию приоб­ретаемого предприятия. При этом число пред­лагаемых акций колеблется в зависимости от цены акции поглощающего предприятия в мо­мент осуществления сделки. Это означает, что акционеры поглощающего предприятия будут нести все ценовые риски и получат все доходы, возникшие в течение периода проведения сдел­ки. Акционеры приобретаемого предприятия не несут никаких ценовых рисков и не получают дополнительной прибыли, поскольку они полу­чают фиксированную величину от стоимости поглощающего предприятия.

  • Фиксированное количество акций.

Поглощающее предприятие    может предложить фиксированное    количество акций.

С гарантией зафиксировать количество акций, ко­торые будут заплачены - за каждую акцию при­обретаемого предприятия. При этом стоимость предлагаемых акций колеблется в зависимости от цены акции поглощающего предприятия в мо­мент осуществления сделки. Это означает, что акционеры поглощающего и поглощаемого пред­приятий разделяют риски и доходы, связанные с изменением в курсе акций поглощающего пред­приятия в течение периода проведения сделки. При оплате фиксированным количеством акций акционеры приобретаемого предприятия могут столкнуться с существенным риском того, что их недавно выпущенные акции в поглощающем предприятии будут продаваться со скидкой к цене перед началом сделки слияния.

Безусловно, на практике оплата может осу­ществляться и комбинированным способом: по­купатели могут делать предложение, используя комбинацию и денежного платежа, фиксирован­ного платежа за каждую акцию и фиксированно­го количества акций.

По результатам использования предложенной системы критериев мы пришли к следующим выводам.

  • Для сделок, осуществляемых в денежной форме, характерной особенностью является то, что компания-покупатель несет все риски и в то же время получает все выгоды от сделки.

Риск для покупателя напрямую зависит от де­нежных средств, предлагаемых за одну акцию, и премии, предлагаемой за акции компании-про­давца. В то же время доходность сделки для про­давца линейно растет с ростом цены, предлагае­мой за одну акцию. Доходность сделки для поку­пателя также зависит от величины ожидаемого размера синергетического эффекта, с его ростом доходность сделки растет.

Негативная реакция рынка на объявление о намерении предприятий объединиться может послужить поводом для пересмотра как условия сделки, так и самого решения о слиянии (погло­щении). Однако этот «сигнальный эффект» прак­тически не влияет на показатели доходности и риска.

  • Для сделок, осуществляемых по фиксиро­ванной стоимости акций, с ростом их стоимо­сти растет риск для покупателя, в то же время увеличивается доходность сделки для продавца и его доля во вновь образуемом предприятии. В определенных условиях может сложиться ситуа­ция, когда предприятие покупатель фактически перестает быть держателем доли в новом пред­приятии, хотя планировалось обратное.

Также выявлено влияние синергетического эффекта на доходность сделки со стороны поку­пателя. С увеличением его прогнозируемого объ­ема доходность сделки для покупателя растет, позволяя компенсировать увеличение размера премии, предлагаемой продавцу. Однако несмо­тря на это, предполагаемая стоимость акций, по­купаемых по фиксированной цене, может быть слишком велика, что приводит к отрицательной доходности сделки даже при условии достиже­ния максимального уровня синергетического эф­фекта.

  • Для сделок, осуществляемых путем обме­на акциями, при прочих равных условиях до­ходность сделки для продавца будет ниже, а для покупателя - выше, по сравнению с денежной формой или покупкой акций по фиксированной цене. Связано это с разделением рисков сделки между покупателем и продавцом. С увеличени­ем ожидаемого синергетического эффекта до­ходность сделки линейно растет как для покупа­теля, так и для продавца. Таким образом, даже меньшее меновое соотношение, но с учетом си-нергетического эффекта, становится доходным не только для покупателя, но и продавца. В то же время при расчете влияния сигнального эффекта может сложиться ситуация, когда рост котировок покупателя ведет к увеличению риска.

После выбора формы проведения сделки сли­яния (поглощения) необходимо, по нашему мне­нию, провести расчеты в следующих вариантах:

  • -   до объявления о сделке (в отсутствие сиг­нального эффекта и синергетического эффекта);
  • -   перед объявлением о сделке (в отсутствие сигнального эффекта, но с учетом различных ва­риантов размера получаемого синергетического эффекта);
  • -   после объявления о сделке (с учетом сиг­нального эффекта, различных вариантов размера получаемого синергетического эффекта).

Именно такая последовательность расче­тов позволяет оценить дает более полное пред­ставление о финансово-экономической стороне сделки слияния (поглощения) с учетом синергии и фактической реакции рынка на объявление о сделке.

 

Литература

  1.  Белых Л.П. Реструктуризация предприятия: учебное пособие. - М.:ЮНИТИ-ДАНА, 2011. - 511 с.
  2.  Дусалеев В.Ю. Экономическое содержание реструктуризации предприятия // Финансовые проблемы оздоровления экономики государства и предприятий в рыночных условиях. - Ч.2. - М.: ИЭАУ, 2006  ieay.ru/nauch/sc_article/2006/04/ Dusaleev.shtml
  3.  Жданов А.Ю. Реструктуризация бизнеса путем слияний и поглощений. М.: ФГОУ ВПО «Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации», 2008.-215 с.
  4.  Слияния и поглощения в системе современной экономики / под ред. А.Н. Фоломьева. - М.: Изда-во РАГС, 2009. - 460 с.
  5.  Гранди Т. Слияния и поглощения: как предотвратить разрушение корпоративной стоимости, приобретая новый биз­нес: пер. с англ. - М.: Эксмо, 2008. -239 с.
  6.  Депамфилис Д. Слияния, поглощения и другие способы реструктуризации компании: прогресс, инструментарий, примеры из практики, ответы на вопросы: пер. с англ. - М. : Олимп-Бизнес, 2007. - 921 с.
  7.  Абдреева А. Б. Финансовый анализ процесса слияний и поглощений банковских структур: автореферат дисс. .. .к.э.н. Алматы, 2010. - 29 с.
  8.  Алдабергенова Б.Т. Правовое регулирование сделок слияний и поглощений: автореферат дисс. ...доктора Ph. D. -Астана, 2010 - 28 с.
  9.   Хардинг Д., Роувит С. Искусство слияний и поглощений. Четыре ключевых решений, от которых зависит успех сдел­ки: пер. с англ. - Минск, Гревцов Паблишер, 2007. - 254 с.
Фамилия автора: Э.Б. Бакаева
Год: 2013
Город: Алматы
Категория: Экономика
Яндекс.Метрика